（报告出品方/作者：华泰证券，李聪、朱雨时）

1西部超导：高端钛合金行业龙头，培育新利润成长极

背靠西北有色金属研究院，产品谱系全面

西部超导材料科技股份有限公司成立于年，年进行股份制改革，年在新三板上市，年成功登陆科创板。公司主要从事超导材料、高端钛合金材料、高性能高温合金材料的研发、生产和销售，是我国航空用钛合金棒丝材的主要研发生产基地，是目前国内唯一实现超导线材商业化生产的企业，也是国际上唯一的铌钛铸锭、棒材、超导线材生产及超导磁体制造全流程企业

公司第一大股东为西北有色金属研究院，持有公司股份21.56%，公司实控人为陕西省财政厅。西北有色金属研究院是我国重要的稀有金属材料研究基地和行业技术开发中心、是超导材料制备国家工程实验室等的依托单位。陕西省财政厅持有西北有色金属研究院%的股份，为公司实际控制人。公司下设1家全资子公司和3家控股子公司。

公司主要产品有三类，第一类是高端钛合金材料，包括棒材、丝材和锻坯等；第二类是超导产品，包括铌钛锭棒、铌钛超导线材、铌三锡超导线材和超导磁体等；第三类是高性能高温合金材料，包括变形高温合金等。其中，钛材主要用于生产航空锻件（包括飞机结构件、紧固件和发动机部件等）、生物植入物及医疗器械制造；高温合金用于制造新型航空发动机及燃气轮机；超导线材主要用作高场磁体制造，最终用于大型科学工程、先进装备制造领域，包括新能源（国际热核聚变实验堆ITER、中国聚变反应堆CFETR）、磁共振成像仪（MRI）、核磁共振谱仪（NMR）、磁控直拉单晶硅（MCZ）、质子、重粒子加速器等。公司产品以“国际先进、国内空白、解决急需”为定位，始终服务国家战略，补上了我国新型战机、舰船制造所需关键材料的“短板”。

高附加值军品助力，公司发展步入快车道

公司业绩增长显著。收入端，受益于公司产品，特别是高端钛合金材料的下游需求旺盛，近年公司营收规模不断增长，营业收入由年的9.78亿元增长至年的29.35亿元（数据来自于公司业绩快报），-年公司营收CAGR为24.58%；利润端，得益于公司高附加值产品占比提升以及降本增效的优秀管理能力，归母净利润由年的1.59亿元增长至年的7.43亿元（数据来自于公司业绩快报），-年公司归母净利润CAGR为36.12%，利润增速高于营收增速。根据公司年度业绩快报，年公司实现营业收入29.35亿元、同比+38.91%；实现归母净利润7.43亿元、同比+.39%。公司紧抓市场机遇，全年订单饱满、产能整体利用率较高，高端钛合金材料、超导产品以及高温合金材料等主要产品销售收入快速增长，规模效益显著。

钛合金业务为业绩基石，超导产品具备重要战略地位，高温合金开辟公司第二增长曲线。-年公司钛合金业务收入分别为9.13、12.00、17.83亿元，营收占比均超过80%，为公司的业绩基石；高温合金业务方面，根据公司年半年报，H1高性能高温合金材料实现收入.01万，同比增长.15%，随着产品后续下游验证通过，公司大批量供货及持续扩产，毛利率有望提升至行业正常水平，高温合金业务有望进入高增长轨道，开辟公司第二成长曲线。此外公司自主开发了全套低温超导产品的生产技术，代表我国完成了ITER项目的超导线材交付任务，受益于核磁共振设备/半导体设备/核聚变项目下游市场需求拉动，超导业务有望实现稳健增长。

规模效应显著，公司盈利能力稳步提升。公司主要营业收入来自高端钛合金材料，-年，由于原材料海绵钛价格上涨，平均单价分别为46.45、59.11、60.47、72.20元/kg，原材料上涨致使公司毛利率与净利率不断下降。年海绵钛价格进入下降区间，并且公司产品销量提升带来规模效应增加，公司盈利能力提升显著，年公司整体毛利率、净利率分别为37.91%、17.50%，分别同比增长4.22pcts、6.89pcts。年尽管上游原材料海绵钛呈现价格上涨的趋势，但产销数量提高带来的规模效应驱动公司整体盈利水平不断抬升，Q1-Q3毛利率为43.29%，同比提升6.77pcts，净利率为25.79%，同比提升8.14pcts。

公司费用控制能力不断增强。公司注重在保障研发力度的同时通过对采购、管理等成本项目的控制改善公司费用开支情况，公司期间费用率由年的23.78%降低至年的17.53%。公司高度重视研发力度，研发支出不断提高，从年的0.64亿元提高为年的1.19亿元。公司研发技术人员数量从年的名增长至年的名，研发人员数量占比为23.57%。

由于公司主要从事军工行业上游产品供应业务，而军工材料通常被要求短期迅速交付且企业通常需要提前备货，因此公司存货周转天数较长。年后通过对加强经营效率管理，公司的存货周转率和应收账款周转率都处于稳步提升的态势，使得公司的盈利能力得到了进一步提升。

年7月上市以来，~（截至.3.17）公司股价年度涨跌幅分别为-38.77%、.18%、22.69%、-13.60%，上市后由于估值过高，股价持续走低；年7月在军工板块整体

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